I mercati devono convincersi che le elezioni tedesche porteranno una spinta alla spesa -14 febbraio 2025 alle 06:06

Mentre la Germania si dirige alle urne la prossima settimana, il messaggio degli investitori è chiaro: è l’unica grande economia che ha spazio per spendere di più per stimolare la crescita e non sarà punita dai mercati finanziari se sceglierà di farlo.

Per ora non sono convinti che la prossima coalizione di governo della Germania – qualunque sia il partito che la comporrà – farà un passo radicale in materia di spesa e di prestiti.

Ma il caso del cambiamento è forte.

L’economia tedesca, un tempo potente, si è stabilizzata dal 2019, mentre il resto dell’area euro è cresciuto del 5% e gli Stati Uniti dell’11%, secondo le stime di Goldman Sachs.

Tuttavia, è anche l’unica economia del G7 con un debito ben al di sotto del 100% della produzione e, in contrasto con le preoccupazioni per l’alto debito di Stati Uniti, Gran Bretagna e Francia, gli investitori vogliono che la Germania prenda più prestiti per aumentare il suo potenziale di crescita.

I mercati stanno osservando se la Germania allenterà la regola del ‘freno al debito’ che ha bloccato i nuovi prestiti, una preoccupazione ancora più pressante ora che le tariffe statunitensi minacciano di danneggiare ulteriormente la sua economia in difficoltà e che deve aumentare la spesa per la difesa.

“Se c’è un Paese in cui effettivamente, potenzialmente, si potrebbe (aumentare i prestiti), quello sarebbe la Germania”, ha detto Nicola Mai, che dirige la ricerca sul credito sovrano per il gigante obbligazionario PIMCO in Europa, riferendosi al freno al debito come a una ‘camicia di forza’.

Finché la Germania non affronterà i suoi problemi profondi, in particolare il deterioramento della competitività, le domande sullo status dell’ex centrale elettrica rimarranno in sospeso.

Quindi, mentre l’incertezza politica potrebbe pesare nel breve termine, un euro malconcio e le azioni europee da tempo in ritardo hanno molto da guadagnare da un aumento significativo della spesa.

Questo non sembra essere in programma, con poco meno di due terzi degli investitori in un sondaggio BofA pubblicato a gennaio che si aspetta solo un leggero allentamento del freno al debito.

Mai, che non si aspetta nemmeno un cambiamento che sarebbe un “affare enorme”, ha detto che PIMCO preferisce assumere il rischio dei tassi d’interesse nelle obbligazioni europee, scommettendo che saranno i tagli dei tassi, e non la spesa, a guidare i mercati.

MOLTO DA GUADAGNARE

Il leader conservatore Friedrich Merz, che si prevede guiderà il prossimo governo, si è dimostrato aperto a una riforma limitata del freno al debito.

Le aspettative sono contenute, in quanto i limiti di deficit dell’Unione Europea limitano anche il potenziale di spesa.

Il freno al debito attualmente limita i deficit strutturali allo 0,35% della produzione.

Un sondaggio di Citi di dicembre ha mostrato che i clienti vedevano l’aumento del tetto all’1% come il risultato più probabile. Probabilmente non è sufficiente, considerando che solo per recuperare il sottoinvestimento dell’ultimo decennio sono necessari investimenti pari a circa l’1,5% della produzione annua per 10 anni, secondo le stime di ING.

Danske Bank ritiene che la riforma del freno al debito aumenterà la crescita di circa 0,2 punti percentuali all’anno nei prossimi anni.

Il rischio di non avere alcuna riforma è reale se l’Alternativa per la Germania di estrema destra e i Liberi Democratici neoliberisti otterranno abbastanza seggi da bloccare una modifica costituzionale. La riforma del freno al debito o un’altra opzione – il lancio di fondi speciali per aumentare la spesa al di fuori del freno – richiede una maggioranza parlamentare di due terzi.

I rendimenti dei titoli di Stato tedeschi a 10 anni hanno superato il tasso degli swap sui tassi d’interesse per la prima volta l’anno scorso, in parte sulle aspettative di un aumento delle emissioni dopo il crollo del governo a novembre.

Ma da allora i rendimenti obbligazionari sono aumentati appena, segno che l’aumento della spesa è considerato gestibile.

Altrove, la domanda è se l’aumento della spesa sarà sufficiente a fermare la sottoperformance europea.

L’euro è sceso del 17% rispetto al picco di 1,25 dollari del 2018 e si è avvicinato a 1 dollaro a febbraio.

Kit Juckes, responsabile della strategia FX di Societe Generale, ha affermato che le scelte politiche europee che promuovono una minore crescita rispetto agli Stati Uniti, che hanno speso molto di più, sono state una delle ragioni principali alla base di questo calo, e la Germania ne è una parte importante.

Ha detto di non vedere segnali sufficienti di un cambiamento di politica per cambiare il suo obiettivo di 1,04 dollari in euro per il primo semestre di quest’anno.

Andreas Koenig, responsabile del settore FX globale presso il più grande gestore patrimoniale europeo Amundi, è d’accordo, continuando a favorire il dollaro.

RATING?

A prima vista, le azioni tedesche sembrano essere state risparmiate, con un rendimento del 45% dell’indice blue-chip DAX che ha battuto le azioni statunitensi negli ultimi tre anni. Tuttavia, in relazione ai guadagni in avanti, il titolo viene scambiato con uno sconto del 38% rispetto all’indice S&P 500.

Spinto dai guadagni internazionali, il DAX maschera il dolore delle aziende con una maggiore esposizione interna. Le azioni a media e piccola capitalizzazione hanno perso il 18% e il 2% in questo periodo di tempo. Le case automobilistiche, un tempo centrali per la potenza tedesca, sono scivolate del 35%.

Rameez Sadikot, gestore di portafoglio presso Antipodes Partners, ha affermato che un nuovo governo potrebbe potenzialmente portare a un “multiplo re-rating” delle azioni europee se iniziasse ad alleviare le preoccupazioni sulla bassa produttività.

Ma per il momento è “cautamente ottimista”, citando il rischio di stallo.

Anche i dealmaker sarebbero favorevoli a una maggiore spesa, dato che la Germania ha registrato il volume più basso di fusioni e acquisizioni da un anno all’altro da prima del 2010, secondo Dealogic.

Secondo i banchieri e gli avvocati, per ora sono in modalità ‘wait and see’, anche se Alexander Kutsch, managing partner della società di consulenza Roedl & Partner, ha detto che la riforma del freno al debito sosterrà l’attività.

Resta da vedere se un nuovo governo sarà in grado di affrontare rapidamente il problema strutturale principale della Germania, il declino della competitività.

Salman Ahmed, responsabile globale della macro e dell’asset allocation strategica di Fidelity International, ha affermato che ci vorrà molta più spesa del previsto per cambiare il modello economico della Germania, aggiungendo di non vedere “ancora un consenso” per migliorare la competitività.